방준혁 넷마블. 코웨이 의장 [넷마블]



2012년 매각부터 2026년 실적 공시까지… 세 차례 주인 바뀐 코웨이 지배구조 변천사
MBK ‘수익성 경영’·웅진 ‘차입 재인수’·넷마블 ‘현금창출 전략’ 교차한 10년
노조 이슈·인수금융 부담·코로나 변수까지… 매각 협상 뒤흔든 결정적 장면들
매출 5조 육박·영업익 8천억 돌파… 최대주주 교체 이후 실적으로 증명된 가치
‘재무 부담 자산’에서 ‘그룹 핵심 캐시카우’로… 코웨이 재평가 현재 진행형
바다이야기디시
[헤럴드경제=홍석희 기자] 한때 그룹 재무를 짓눌렀던 부담 자산에서, 사모펀드의 대표적 투자 성공 사례를 거쳐, 게임사의 핵심 캐시카우로 자리 잡기까지. 지난 10여 년간 코웨이를 둘러싼 소유 구조 변화는 국내 인수·합병(M&A) 역사에서도 손꼽히는 드라마로 평가된다.
굵직한 흐름만 보면 지난 10여년간 코웨 바다이야기오리지널 이는 웅진그룹의 매각과 재인수, 사모펀드 MBK파트너스의 투자와 회수, 그리고 넷마블의 전략적 인수 등으로 지배구조 ‘마디’가 구성된다. 최근 코웨이는 역대 최대 수준의 실적을 기록했다. 연간 매출은 5조원에 육박했고 연간 영업이익은 8000억원을 훌쩍 뛰어넘었다. 코웨이의 10년을 소유 구조 변화의 흐름에 따라 짚어봤다.

백경게임랜드2012년 웅진 매각… 유동성 위기 속 핵심 자산 처분

웅진그룹은 2012년 8월 15일 사모펀드 MBK파트너스에 코웨이 지분 30.9% 전량을 매각하기로 계약했다고 밝혔다. 당시 웅진홀딩스는 “웅진홀딩스와 특수관계인이 보유한 지분 30.9% 전량을 매각한다”고 밝혔고, 유입 자금은 재무 부담 완화에 활용한다고 손오공릴게임 했다.
웅진그룹이 알짜회사 코웨이를 매각키로 한 데엔 여러 이유가 겹치면서 재무 상태가 급격히 나빠졌기 때문이다. 당시 웅진그룹은 극동건설 인수와 태양광 사업 부진 때문에 자금난이 심각한 상황이었다. 이 때문에 알짜 계열사인 웅진코웨이를 매각했다. 마지막까지 고민도 많았다. 웅진그룹은 ‘너무 아까운’ 코웨이 매각 결정 대신 케이티비 사모펀 릴게임방법 드와 함께 특수목적법인을 설립해 신규 자금을 유치하겠다면서 매각 계획을 철회하기도 했다.
그러나 신설법인 설립에 시일이 걸리는 동시에 자금 유입도 늦어질 것으로 계산되자, 결국 당장 자금 조달이 가능한 엠비케이파트너스에 웅진코웨이를 매각키로 최종 결정 내렸다. 웅진그룹 입장에선 당장 급한 ‘재무구조 개선’ 불부터 끄는 것이 우선 순위였다.
매각가는 약 1조2000억원(투자금 7200억·인수금융 4700억) 수준으로 알려졌다. 시장에서는 렌탈장기 현금창출원을 포기한 결정이라는 점에서 아쉽다는 지적이 적지 않았다. 핵심 사업을 매각해 위기를 넘기는 전형적인 구조조정 사례라는 평가도 뒤따랐다. 코웨이는 이 거래를 통해 창사 이후 처음으로 사모펀드 체제에 편입됐다.
웅진은 매각 이후 재무 안정화에 일정 부분 성공했지만, 동시에 그룹 성장 축을 상실했다는 평가도 받았다. 코웨이 부재는 웅진의 장기 사업 포트폴리오에 공백으로 남았다. 이는 훗날 재인수 시도의 배경으로 이어진다. 당시 코웨이는 국내 렌탈 시장 지배력을 유지하고 있었고, 안정적인 수익 구조도 견고했다. 이러한 사업 기반은 이후 새로운 주인 아래에서 기업가치 상승의 토대가 됐다.

MBK파트너스 보유기… 수익성 중심 체질 개선

MBK파트너스는 코웨이를 인수한 이후 코웨이의 수익성 개선과 해외 성장 기반 확대에 집중했다. 렌탈 계정 확대와 비용 구조 효율화가 동시에 추진됐고, 영업이익률은 점진적으로 상승했다. 특히 말레이시아 등 해외 법인의 성장세가 본격화되면서 실적 구조가 다변화됐다. 이는 기업가치 상승의 핵심 요인으로 작용했다.
사모펀드 특유의 재무 관리 전략도 병행됐다. 안정적인 현금흐름을 기반으로 배당 정책이 강화됐고, 투자 효율성 역시 높아졌다. 시장에서는 코웨이를 대표적인 ‘현금창출형 우량 자산’으로 재평가하기 시작했다. MBK파트너스의 투자 성과 역시 긍정적으로 거론됐다.
약 6년간의 보유 기간 동안 코웨이는 실적과 기업가치 측면에서 모두 개선 흐름을 보였다. 이는 사모펀드가 구조 개선을 통해 기업가치를 끌어올린 전형적 사례로 언급됐다. 이후 MBK는 투자 회수 시점 검토에 들어갔다. 이 과정에서 다시 등장한 인수 주체가 과거 매각 당사자인 웅진이었다. 코웨이를 되찾으려는 시도는 시장의 큰 관심을 끌었다.

2019년 웅진 재인수… 차입 부담이 만든 1년의 귀환

웅진그룹은 2018년 10월 29일 이사회 등을 거쳐 MBK파트너스가 보유한 코웨이 지분 22.17%를 인수하기로 결정했다. 같은 날 주식매매계약(SPA)도 체결했다. 인수 대상은 코웨이의 주식 1635만8712주, 인수금액은 약 1조6850억원, 주당 10만3000원으로 알려졌다. 당시 매각가에 대해선 경영권 프리미엄이 약 25%가 포함된 것으로 알려진다. 웅진 입장에선 핵심 계열사 복원 시도였다. 상징성 측면에서도 의미 있는 선택이었다.
문제는 돈이었다. 재원 조달 구조에 대한 우려가 즉각 제기됐다. 인수 자금 상당 부분을 차입에 의존하면서 재무 부담 확대 가능성이 부각됐다. 시장에서는 그룹 체력 대비 과도한 거래라는 평가가 지배적이었다. 웅진그룹은 인수 주체로 웅진씽크빅을 내세웠다. 그러나 웅진씽크빅의 실제 투자금은 3000억원에 불과했다. 인수자금(약 1조7000억)의 6배에 육박하는 자금을 인수하는 작업에 시장은 우려했다. 당시 이선화 유진투자증권 연구원은 “무리한 인수금융의 대출이자 비용이 코웨이 주가에 악재로 작용할 수 있다”며 “웅진씽크빅과의 시너지 효과도 추후 지켜 볼 일”이라고 밝혔다.
재인수 이후 실제로 차입 부담과 신용도 하락 압력이 빠르게 나타났다. 그룹 전반의 유동성 위험이 다시 확대되는 모습도 포착됐다. 코웨이 인수 효과보다 재무 리스크가 더 크게 부각되는 국면이 이어졌다. 금융시장 우려도 현실화됐다. 결국 웅진은 재인수 1년도 채 지나지 않아 재매각을 결정했다. 이는 차입 기반 인수 구조의 한계를 보여주는 사례로 평가됐다. 코웨이는 다시 시장 매물로 등장했다. 매각 추진 시점은 2020년 초. 공교롭게도 코로나19 확산 때와 시기가 겹쳤다. 다만 시장에서는 팬데믹보다 근본 원인을 재무 부담에서 찾는 시각이 우세했다.

2020년 넷마블 인수… 이종 산업 결합의 실험

넷마블은 약 1조7000억원을 투입해 코웨이 지분을 인수하며 최대주주에 올랐다. 게임 중심 사업 구조에서 벗어나 안정적 현금흐름 기반을 확보하려는 전략적 선택이었다. 구독형 렌탈 사업의 확실한 현금 흐름이 투자 판단의 배경으로 거론됐다. 시장 반응은 엇갈렸다. 이종 산업 간 결합에 따른 시너지 불확실성도 문제로 지적됐다. 게임사와 ‘렌탈 회사’의 어색한 이종결합이란 평가가 많았다.
넷마블의 코웨이 인수에는 노조 문제도 뒤따랐다. 웅진코웨이 설치·수리기사(CS닥터)들은 직접 고용을 요구하며 회사에 소송을 제기했고, 인수 후보인 넷마블에도 명확한 답변을 요구했다. 법원도 퇴직자들의 퇴직금 및 수당 지급을 요구한 노조원들의 손을 들어줬다. 협상에서도 이 비용 문제를 인수 측과 매각 측 어느 쪽에서 부담할지 여부가 가장 큰 쟁점으로 거론되기도 했다.
넷마블 체제 이후 코웨이는 기존 성장 흐름을 유지했다. 해외 사업 확대와 렌탈 계정 증가가 이어졌고, 수익성도 안정적으로 관리됐다. 사업 구조 변화는 제한적이었지만 실적 안정성은 강화됐다. 시간이 흐르며 코웨이는 그룹 내 핵심 현금창출원으로 자리 잡았다. 과거 재무 부담 요인이던 자산이 전략적 기반으로 전환된 셈이다.

2026년 넷마블의 코웨이… 역대급 실적과 재평가 국면

코웨이는 2026년 2월 6일 2025년 연간 실적을 공시했다. 연결 기준 매출은 4조9636억원, 영업이익은 8787억원, 당기순이익은 6175억원으로 집계됐다. 전년 대비 매출액은 15.2%, 영업이익은 10.5%, 순이익은 9.2% 증가한 수치다. 코웨이는 구체적인 사업 영역별 실적도 함께 공개했다. 코웨이는 국내 사업 매출 2조8656억원(전년 대비 11%↑), 연간 렌탈 판매량 185만대(7.7%↑)라고 밝혔다.
이번 공시로 코웨이는 ‘매출 5조원’에 근접한 외형을 재확인했다. 코웨이는 이와 함께 기업가치 제고 계획도 발표했다. 코웨이는 ‘주주서한 회신’을 통해 방준혁 넷마블 의장이 코웨이 사내이사로서 디지털 전환·신제품·글로벌 확장·신성장동력 등을 주도해 왔다고 밝히면서 ‘의장 자진 불연임’ 요청을 거부했다. 안정적인 렌탈 수익 구조와 해외 성장 기반이 동시에 작용한 결과로 풀이된다. 수익성과 현금창출력 측면에서 과거 어느 때보다 견조한 모습이라는 평가가 나온다.
코웨이 관계자는 “경영진 및 이사회는 주주들의 의견을 경청하며 지속적인 성과 창출로 주주 가치 극대화를 위해 최선을 다할 것”이라며 “코웨이의 발전을 위해 지속적인 신뢰와 지지를 부탁드린다”고 밝혔다.